El oro es reconocido por su capacidad de cobertura frente a la inflación, pero actualmente actúa más como una veleta política. Tras pasar gran parte del verano oscilando entre la esperanza y la desesperación, el metal amarillo alcanzó un máximo de dos meses de USD 4.450 a mediados de agosto gracias a la moderación de la inflación, pero retrocedió tras el discurso del presidente de la Fed, Kevin Warsh, en Jackson Hole; esta mañana (10 de septiembre) cotiza en USD 4.400. Esto representa una caída del 0,9 % tras los informes de que EE. UU. atacó durante la noche a cinco petroleros iraníes. Esta dinámica nos devuelve a la paradoja del oro en 2026: una escalada geopolítica que, en teoría, debería ser alcista, pero que en cambio reaviva los temores de inflación, fortalece al dólar y presiona al oro. La plata cotiza en USD 65,90, mientras que la relación oro-plata se sitúa en un nivel históricamente elevado de 66,9; para algunos, esto sugiere una oportunidad de compra en plata o una depreciación racional de un metal cuyas perspectivas de demanda industrial se han revisado considerablemente a la baja. Lo que une a ambos metales esta semana es la misma variable que ha influido en casi todos los movimientos relevantes de los metales preciosos desde mayo: la reunión de la Reserva Federal del 16 de septiembre y los datos que determinarán su resultado.
Actualmente, dos factores impulsan al oro en direcciones opuestas y ambos requieren un análisis cuidadoso. El primero es el difícil equilibrio de política monetaria que intenta mantener Warsh y los datos que finalmente resolverán la disyuntiva de septiembre. El segundo es el panorama de la demanda estructural de ambos metales preciosos clave, incluidas las compras gubernamentales, la desdolarización y un informe del World Gold Council sobre el segundo trimestre que es considerablemente más matizado de lo que sugieren las cifras principales.
Warsh, Waller y la semana que lo definirá todo
La Reserva Federal ha sido, casi por sí sola, la principal responsable del difícil 2026 del oro. Antes del discurso de Warsh en Jackson Hole el 29 de agosto, la probabilidad de una subida de tasas en septiembre se situaba en un relativamente cómodo 30%. Los analistas de Citigroup calificaron sus declaraciones de «restrictivas, pero solo marginalmente», aunque aparentemente fueron suficientes para elevar esas probabilidades al 56% en la herramienta CME FedWatch y al 48% en los mercados de predicción. El gobernador Christopher Waller moderó parcialmente su postura el 3 de septiembre al señalar que podría respaldar mantener las tasas sin cambios si la inflación seguía moderándose, lo que elevó nuevamente la probabilidad de una subida al 52,4 %. Ese único comentario de Waller hizo que la plata subiera casi un 4 % durante la sesión matutina, hasta USD 67,91, y que el oro rebotara desde sus mínimos. El informe de empleo publicado el viernes (4 de septiembre) lamentablemente no aportó la claridad necesaria: las nóminas no agrícolas de EE. UU. aumentaron en 162.000, un avance suficiente para mantener vivos los temores a una subida de tasas, pero no lo bastante decisivo para zanjar el debate. Los futuros sobre fondos federales ya descuentan una subida en septiembre con una probabilidad de entre el 50% alto y el 60% bajo, lo que convierte la publicación de este viernes (11 de septiembre) del IPC de agosto en uno de los datos más determinantes que el mercado del oro ha enfrentado en todo el año. Un IPC subyacente mensual de 0,2 % o menos haría que mantener las tasas sin cambios fuera la opción más probable, mientras que una cifra subyacente de 0,3 % o más podría elevar la probabilidad de una subida por encima del 70 % y convertir la reunión en un ejercicio de validación. Bank of America ha sostenido que el discurso de Warsh en Jackson Hole mostró una «Fed más creíble» que mantiene su previsión de tres subidas de tasas. Si la Fed aplica las tres subidas, sugeriría que el nivel actual de USD 4.400 podría estar infravalorado. En cambio, Goldman Sachs y RBC mantienen objetivos para el oro al cierre del año en el rango de USD 4.500 a USD 5.000, bajo el supuesto de que las compras oficiales y unas perspectivas de inflación más moderadas terminarán por prevalecer. Una cosa es segura: para esta misma hora la próxima semana, el panorama será considerablemente más claro y el oro habrá roto al alza de forma significativa o confirmado el techo que lo ha limitado desde enero.
Bancos centrales, déficits y demanda estructural
Más allá de la volatilidad inherente a las previsiones de subidas de tasas, el panorama de la demanda estructural de oro sigue siendo uno de los más atractivos en la historia del activo, pese a sus complicaciones actuales. Los datos del World Gold Council mostraron que los bancos centrales compraron 289 toneladas de oro en el segundo trimestre, el periodo más fuerte de 2026. Polonia y China se mantuvieron entre los mayores compradores oficiales, continuando una diversificación desde activos denominados en dólares que ya se ha prolongado de forma constante durante cuatro años consecutivos. Una encuesta de 2025 mostró que el 95% de los bancos centrales espera que las reservas mundiales de oro aumenten en 2026, frente al 81% en 2024 y el 52% en 2021. Y dado que economías como China aún mantienen menos del 10% de sus reservas en oro, frente a una media global del 27% entre los bancos centrales, la brecha estructural que debe cubrirse se mide en décadas, no en trimestres. Sin embargo, es importante señalar que las compras oficiales del primer trimestre de 2026 fueron considerablemente más complejas de lo que podrían parecer: los bancos centrales vendieron 129 toneladas en el señalado periodo, mientras que las compras netas declaradas ascendieron a solo 16 toneladas. Dicho esto, la metodología alternativa de datos del World Gold Council, basada en los flujos del mercado extrabursátil de Londres y en datos comerciales de refinerías suizas, estimó que las compras reales del primer trimestre fueron de 244 toneladas al incluir las adquisiciones no declaradas. La situación de la plata es algo más sencilla, aunque más difícil de resolver. J.P. Morgan redujo su previsión para la plata en el cuarto trimestre de USD 90 a USD 63, citando una menor demanda solar, no a la Fed. Estimó la caída en aproximadamente 60 millones de onzas, una cifra superior al déficit estructural de 46,3 millones de onzas de 2026. La implicación es seria: incluso un mercado con un déficit estructural puede registrar caídas de precios si una sola categoría importante de demanda decepciona inesperadamente. Con la relación oro-plata oscilando de 61,7 a 70,4 y de vuelta a 66,3 en apenas doce semanas, la plata sigue siendo la operación en metales preciosos de mayor beta y volatilidad. Puede superar ampliamente al mercado cuando las condiciones se alinean, pero también tiende a rendir peor cuando uno de sus numerosos centros de demanda se debilita. Independientemente de lo que ocurra finalmente en otoño, será el dato del IPC del viernes el que confirme el escenario alcista o deje la puerta abierta a los bajistas.
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